南华金业：避险情绪、通胀、货币政策与黄金市场背后的逻辑

南华金业：避险情绪、通胀、货币政策与黄金市场背后的逻辑

近期，国际黄金现货价格在一度超过2400美元/盎司的高位后，连续几日下跌，单日跌幅接近3%。主要原因被市场普遍认为是以色列和伊朗的冲突预测可控，以及一直在打压降息预期的美联储官员们进入“噤声期”。

尽管遭遇近两年最大的单日跌幅，黄金仍是2024年最佳表现的投资项目之一。自年初以来，国际金价的上涨幅度仍然超过12%，是标普500指数今年内涨幅(稍多于5%)的两倍。黄金价格在连续飙升了两个多月后进入了回调阶段，这是对这一轮波动背后的逻辑和迷思进行梳理和整理的时候。

自20世纪70年代以来，金价已经经历了三轮剧增。第一轮在1971年黄金窗口关闭、布雷顿森林体系解体之后，金价上涨近20倍。第二轮发生在2008年金融海啸期间，避险情绪推高了金价。第三轮发生在2020年新冠肺炎疫情期间，美联储实行了零利率加上无限量量化宽松的货币政策，导致金价上涨。

令人困惑的是，这一轮金价上涨与前三轮大涨不同，无论与实际利率、美元指数，亦或是美债收益率，黄金ETF流出等都呈现出背离，黄金内部的波动性正在增加。我观察到，避险情绪的高涨和对美联储降息的强烈预期是市场在前两个月推高金价的直接因素。

考虑黄金具有的商品属性、货币属性以及金融属性，年初以来，对抗通胀、央行持续购买黄金等综合因素使黄金受到市场的热烈追捧。

首先，避险情绪的上升是第一个关键因素。自2022年以来，地缘政治风险加剧，俄乌冲突未解，其间，多月持续的红海危机推高了供应链成本，使黄金成为资金避险的港湾。预计2023年的地缘政治冲突将使金价上涨5%。此外，今年以来，多次地震的频繁发生，环太平洋地震带的活跃使金价屡创新高。

在投资属性方面，黄金被视为反通胀的重要工具。购买黄金不仅对冲各种外部风险，也包括对抗通胀以及经济衰退风险。近年来，美欧日央行的资产负债表不断扩大，欧洲和日本实行了长达8年的负利率政策，自2020年疫情开始，美国实行了零利率加上量化宽松的货币政策，导致美国的通胀率一度高达9.1%。

从金融属性来看，市场预期美联储将转入降息周期，这可能会使美元指数步入下行周期，从而支撑金价上涨。然而，通胀的持久性使美联储近期不断延迟降息时间，这使得美元指数从年初的100升至105，导致全球资产价格下跌。

在货币属性方面，全球多国央行持续增持黄金，推升了金价。2023年，全球央行购买的黄金推动了金价上涨约10%。近年来，各国央行购买大量黄金以提振本币和国家信誉，连续推高金价。

无论是投资还是避险，都通过影响供需来影响金价。从黄金供应侧来看，黄金供应主要由矿产金和回收金两部分组成。全球所有的黄金堆在一起大约是一个足球场大小的立方体。每年的矿产金产量相对稳定，而回收金正在弥补对黄金需求的缺口。

总的来说，金价上升的逻辑就在于对抗正常货币的贬值风险。我国已经连续多年成为全球最大的黄金生产、消费、加工和进口国，但却并未掌握国际市场的黄金定价权。